中金公司光伏2025年展望：优势行业破困局 周期磨底见曙光

中金公司发布研报称，光伏行业作为我国全球领先的优势行业，在双碳目标的大背景下，在市场规律和行业自律的共同作用下，行业有望在2025年迎来基本面的困境反转。当前板块估值仍处于底部阶段，明年有望迎来beta性的机会；龙头光伏企业股价在供给侧改革预期行业反转下已经完成第一轮上涨，2Q25行业价格有望逐渐回升、3Q25企业财务报表逐步修复(非美市场)，板块在春节后有望迎来下一轮行情，细分环节龙头、新技术等具备配置价值。

中金公司主要观点如下：

基本面的演绎

供给端是行业目前的核心矛盾，当前龙头企业资金储备相对充裕，但二三线企业的现金流失速度较快，行业在未来2~3个季度内会看到部分尾部企业被市场化地出清。同时行业自律减产，硅料库存有望在2Q25完成去化并实现涨价。需求端，2025年全球光伏新增装机增速10%，2Q25排产回升有望带动全产业链的量利修复。

行业盈利能力

中短期看，此轮行业盈利能力下滑叠加了需求快速增长、技术迭代、融资支持等多重因素，明年有望回归理性，拥有成本优势的环节具备一定盈利能力；中长期看，未来行业增速放缓、技术迭代变慢、规模壁垒逐渐提升，行业有望获得合理回报率，对比LED、面板、光缆等行业，光伏需求仍有增长空间，ROE有望修复到10-15%的水平。

估值与建议

当前龙头光伏企业估值约1.5~2.5xP/B，与2018年光伏531新政后相当，高于2012年欧美双反时最低的1xP/B，考虑现今我国光伏行业的全球地位，当前估值仍处于历史底部。

参考上一次行业EPS转负的阶段(2012年双反)，股价通常领先基本面变化2~3个季度，目前股价在供给侧改革预期行业反转下已经完成第一轮上涨，2Q25行业价格有望逐渐回升、3Q25企业财务报表逐步修复(非美市场)，板块在春节后有望迎来下一轮行情。

推荐关注以下主线：

1)硅料，成本曲线相对陡峭，成本曲线左侧的公司明年有望扭亏为盈，关注通威股份(600438.SH)以及颗粒硅技术等；

2)组件，掌握终端出货渠道，行业自律托底价格，上游的供过于求带来利润转移至组件，且行业底部龙头一体化组件公司市场份额有所提升，关注晶澳科技(002459.SZ)、晶科能源(688223.SH)；

3)产能出海，关注阿特斯(688472.SH)等；

4)新技术，BC龙头先发优势带来超额利润、无银化大势所趋，关注爱旭股份(600732.SH)、聚合材料；

5)辅材，玻璃供需关系有望逆转、逆变器收益大储高景气，关注信义光能(00968)、福莱特(06865,601865.SH)、上能电气(300827.SZ)；

6)分布式电站，分布式入市预期放缓，关注正泰电器(601877.SH)。

风险提示：需求不及预期;产能出清不及预期;应付账款挤兑;国际贸易政策变化。