国金证券：新能源量级增长推动金属需求反弹 铜与铝价格有望上行

国金证券发布研报称，美国关税对铜铝出口的中性影响约16.2/1万吨，占消费量级不足0.4%/0.1%。2025年铝供应端刚性较为明显，新能源需求对冲地产用铝下滑和美国或有的高关税影响，低库存和需求量级增长有望放大铝价上行空间；铜矿偏紧局面持续存在，新能源贡献主要消费增量，铜价具备较好的向上弹性，预计利润继续向资源端倾斜。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业(601600.SH)、天山铝业(002532.SZ)、神火股份(000933.SZ)、云铝股份(000807.SZ)等标的及有矿端保障的铜企。

国金证券主要观点如下：

美国历史关税对我国铝制品出口无明显影响。2018年至今，美国对铝制品征收关税后大部分类别出口量级不变，或是由于我国铝制品难以替代。墨、加关税对我国铝产品出口无明显影响，而对美转口贸易的条件较严苛，但涉及的量较小。

(1)墨西哥：墨西哥不生产原铝，主要靠进口铝满足国内需求。墨西哥对我国铝材征收25%-35%关税，但征收关税后我国铝材对墨西哥出口并未受到明显影响。在特朗普计划的关税政策之下，通过墨西哥对美国出口涉及两国关税及美国对华加征的10%关税，但历史上我国对墨西哥出口铝材和铝制品涉及转口贸易至美国的量级较小，约1万吨/年。

(2)加拿大：加拿大净进口铝材/铝制品约20/4万吨。加拿大对除铝粉外的铝材均征收25%关税，但可申请减免;加拿大对我国铝制品暂不征收关税，预计对出口量暂无影响。而在特朗普计划的更严格关税政策下，预计我国商品转口至美国较少，历史上涉及转口至美国的量级约2万吨/年。

2023年铝材、铝制品及终端耗铝约占铝消费的23%，其中出口至美国占总消费的2%。据计算，2023年我国对全球出口铝材/铝制品/出口白电耗铝/出口车辆耗铝分别为528/281/59/120万吨，对美国出口上述产品分别为24/45/9/6万吨，出口至全球/美国的铝元素分别占消费的23%/2%。

美国关税对我国铝元素出口影响占消费的0.31%-0.49%。参考历史上不同关税及反倾销税率对出口量的影响，若2025年美国对铝材和铝制品征税35%/48%/60%，预计对铝总出口消费的影响量分别为13.2/16.2/21万吨，对应铝元素出口影响占消费的0.31%-0.49%。

2023年出口至美国的铜材、铜制品和终端耗铜约占铜消费的2.5%。2023年我国对美国出口铜元素共计39.7万吨，若仅考虑铜材一般贸易，则共计38.2万吨，出口至美国的铜元素分别占消费的2.7%/2.6%。

美国关税对我国铜元素出口影响占消费的0.02%-0.19%。参考历史上不同关税及反倾销税率对出口量的影响，若2025年美国对铜材和铜制品征税35%/48%/60%，预计对铜出口影响量分别为0.3/1.0/2.8万吨，占消费的0.02%-0.19%。

风险提示

美国关税超预期变动;下游消费不及预期;供应量超预期。