中信证券：2万亿美元削减难以实现 特朗普2.0大概率仍是财政扩张

中信证券发布研报称，马斯克2万亿美元削减的“豪言壮语”难以实现，特朗普2.0时期财政支出削减幅度超过税收减少幅度可能性较小，大概率仍是财政扩张。基于较为乐观的假设，预计特朗普2.0可实现约7240亿美元的财政支出削减，其中，医疗补助支出回到特朗普1.0时期水平；削减难度较小部分的1.72万亿美元，假设按照《DOGE法案》提议的30%削减比例可削减5160亿美元；DOGE假设按照《联邦冻结法案》的提议削减5%联邦雇员。

中信证券主要观点如下：

言之凿凿，社保+医疗保险支出难以削减

美国2024财年支出为6.75万亿美元，其中社保约为1.46万亿美元、医疗保险约为0.87万亿美元，二者合计2.33万亿美元，占总财政支出35.46%。鉴于特朗普1.0时期信守“不削减社保和医疗保险”承诺，且在此次大选期间再次“言之凿凿”，加之其2.0任期内并无削减社保和医疗支出的紧要性与必要性，该行预计该部分将难以削减。

鹰派主导，国防支出易增难减

美国2024财年国防支出约为0.87万亿美元，占总财政支出13%左右，约占自由裁量支出的一半。尽管国防支出是自由裁量支出的一部分，但其预算削减并非十分“自由”。结合特朗普“建设最强军队”、贝森特“削减美国国防支出将减弱美元储备地位”、梅洛塞斯对国防支出安排经验较少、以及马斯克难以剥离政府合同中的自身利益，在特朗普2.0时期国防支出难以削减、甚至可能有所增加。

小刀伐木，DOGE豪言恐难实现

1)6.75万亿美元扣除社保和医疗保险合计2.33万亿美元、国防支出约0.87万亿美元、利息支出0.88万亿美元后，余下的2.66万亿美元虽有自由裁量支出和强制支出之分，但在共和党控制国会参众两院的情况下，二者理论上均有削减的可能。其中，削减退伍军人福利将受到很大政治阻力，预计将无法削减。医疗补助(Medicaid)是美国政治的“第三轨”(形容争议性强、难以触碰的政治问题)，该行预计特朗普对其难有大幅削减，可能削减拜登时期增加的1600亿美元医疗补助支出。

2)2.66万亿扣除退伍军人福利和医疗补助支出后的1.72万亿则有相对较强的灵活性。不过，DOGE即使将该部分全部削减也无法达到削减2万亿财政支出的目标，参考《DOGE法案》提议的30%削减比例，该行预计四年内实际可削减5160亿美元。

杯水车薪，联邦政府雇员薪酬削减有限

DOGE作为咨询机构仅有“建议权”，没有权限直接解雇联邦政府雇员或减少联邦政府机构。该行预计DOGE的裁员计划推进较难，特朗普任期内可能实现《联邦冻结法案》提议的削减5%联邦政府人员(对应约480亿美元)，对财政支出削减来说杯水车薪。

综合以上，基于较为乐观的假设，该行预计特朗普2.0任期内可实现约7240亿美元的财政支出削减：

1)社保、医疗保险、国防、退伍军人福利和利息支出不削减；

2)医疗补助支出回到特朗普1.0时期水平(削减1600亿美元)；

3)削减难度较小的1.72万亿美元(扣除社保、医疗保险、国防、医疗补助、退伍军人福利和利息支出后的余下部分)假设按照《DOGE法案》提议的30%削减比例(削减5160亿美元)；

4)DOGE假设按照《联邦冻结法案》的提议削减5%联邦雇员(削减480亿美元)。

马斯克2万亿美元削减的“豪言壮语”难以实现，特朗普2.0时期财政支出削减幅度超过税收减少幅度可能性较小，大概率仍是财政扩张(最乐观的估计显示四年将减少8211亿美元财政收入)。

风险因素：DOGE权限超预期扩大；特朗普与马斯克私人关系发生超预期变化；美国国会对强制性支出态度发生超预期变化；美国政府债务超预期上升。