国信证券：政策发力叠加格局优化 两轮车行业高景气拐点渐近

国信证券发布研报称，根据销量测算，不考虑政策影响下，预计行业未来有望保持5%-10%销量复合增速，两轮车替换需求是核心贡献。假设新国标出清比例范围20%-45%，对应出清销量范围165-371万辆，假设以旧换新拉动销量比例5%-30%，对应拉动销量范围96-576万辆。考虑政策作用背景下，2025年行业整体销量增速有望提升至16%-30%(根据执行力度等不同有差异)，政策有望促进行业迎来销量拐点，头部企业销量、市占率均有望提升。

国信证券主要观点如下：

2019年新国标：部分核心省份过渡期延期执行

2019年新国标刚推出时促进非国标车替换，对行业销量拉动最为明显，过渡期到期时部分电动两轮车核心省份如河南、江苏等对过渡期延期，山东省过渡期截止后提出暂不禁止超标车上路，导致后期整体替换力度减弱，此外行业出现解限速、违规安装大功率电池等行为，截止目前行业中仍存在超标车。

新国标+以旧换新发力，行业有望迎来销量拐点

2024年南京“2.23”火灾凸显行业规范化问题，新国标修订版、白名单及以旧换新政策陆续出台。新国标有望从生产端对企业提出更高要求，小企业违规可能性被降低，促进份额向头部集中；以旧换新补贴力度较高，有望给消费者带来明显感知，拉动需求提升。

根据销量测算，不考虑政策影响下，预计行业未来有望保持5%-10%销量复合增速，两轮车替换需求是核心贡献。假设新国标出清比例范围20%-45%，对应出清销量范围165-371万辆，假设以旧换新拉动销量比例5%-30%，对应拉动销量范围96-576万辆。考虑政策作用背景下，2025年行业整体销量增速有望提升至16%-30%(根据执行力度等不同有差异)，政策有望促进行业迎来销量拐点，头部企业销量、市占率均有望提升。

格局优化，单车收入及盈利有望改善

复盘行业竞争格局，爱玛依托于产品设计、品牌效应在2010年前后实现销量提升，雅迪凭借产品质量逐步获得认可，形成双寡头格局，2019年雅迪率先抓住新国标机会拉开差距，爱玛上市后大力开拓门店，缩小销量差距，中小企业份额被持续压缩。参照家电行业，2000-2010年价格战导致集中度快速提升，此后规模效应及价格战缓解带来整体盈利改善，预计新国标促进中小企业出清后，行业盈利能力有望改善；新国标要求产品加装北斗芯片，将使电动两轮车产品从轻智能向高智能转变，车企探寻更多盈利模式，有望催生新的盈利点。

电动两轮车行业变革，产业链将迎新成长

电动两轮车行业景气度提升，核心供应链环节有望受益，主要包括电池、芯片、电机等。电池环节由于以旧换新针对锂电换铅酸车给予更多补贴，促进行业从锂电转向铅酸，头部铅酸电池企业将受益；加装北斗芯片有望为芯片环节带来数十亿元增量空间；电机行业的头部企业也有望受益于销量提升。

投资建议：新国标修订版及以旧换新带来电动两轮车行业变革，格局优化，行业中参与者有望迎来量价齐升的全新成长机遇。相关产业链公司包括电动两轮车行业中市场份额较高的头部企业雅迪控股(01585)、爱玛科技(603529.SH)，以及高端市场销量表现优异的九号公司-WD(689009.SH)。

风险提示：政策推进节奏不及预期，行业价格战，消费能力疲软，新车发布及销售不及预期，库存水平过高。