国泰君安：航空预期仍处低位 免签政策与内需提振有望加速供需改善

国泰君安发布研报称，航空预期仍处低位，增持航空。长期来看，中国航空需求空间巨大，空域时刻瓶颈持续。待供需恢复，考虑票价市场化与机队增速放缓，盈利中枢上升可期。2025年中国航空业供需恢复趋势确定。新航季国内减班国际增班趋势延续，免签政策与内需提振有望加速供需改善。

国泰君安主要观点如下：

2024年：机队周转与客座率基本恢复，航司“客座率优先”以价换量。

1)客流：受益于机队周转同比提升，1-11月行业客运量同比增长18%，较2019年增长11%。考虑票价较2019年降幅有限，反映航空需求(量*价)加速增长。

2)运投：1-11月行业ASK较2019年增长10%，接近机队静态座位数增幅，机队周转基本恢复。1-11月三大航国内ASK较2019年增投19%，国际ASK恢复87%。

3)客座率：1-11月行业客座率83%，已持平2019年，其中下半年持续超2019年，Q4淡季更显著高于2019年同期。

4)票价：2024年航司执行“客座率优先”收益策略，以价换量导致国内客收同比下降;较2019年亦下降，主要源于国内航距拉长及Q4淡季收益策略或偏谨慎。

2024Q4：油价压力显著改善，预计淡季同比大幅减亏。

1)11-12月国内票价季节性回落，甚至低于Q2淡季，该行认为符合油价趋势。

2)2024Q3国际油价明显下降，由于国内航油出厂价调整滞后约两个月，估算2024Q4国内航油出厂均价将同比下降24%。

3)提示燃油成本缩减留存取决于供需。估算2024Q4“扣油票价”(含油票价-人均燃油成本)同比上升超三成，反映航司淡季同比大幅减亏。

春运前瞻：近期春运预售启动，业界预期供需乐观。

1)2025年春节假期增加一天且可拼长假，预计航空需求旺盛且加班或将有限，业界预期供需乐观，叠加油价压力改善，有望展望超预期盈利弹性。

2)预计节前冰雪游/学生放假/返乡探亲/公商务等多类客流重叠;节中或再现成规模二次出行，应无明显低谷;节后返程客流将相对分散。

3)提示2024年春运票价高基数，且油价与燃油附加费下降将可能导致春运含油票价同比下降，建议关注国君交运“扣油票价”，将更真实反映盈利趋势。

策略：重视航空长逻辑，预期仍处低位，增持航空。

1)长期，中国航空需求空间巨大，空域时刻瓶颈持续。待供需恢复，考虑票价市场化与机队增速放缓，盈利中枢上升可期。

2)2025年中国航空业供需恢复趋势确定。新航季国内减班国际增班趋势延续，免签政策与内需提振有望加速供需改善。

3)提示航空具油价下跌期权。预计淡季大幅减亏，旺季将展现超预期盈利弹性，有望催化乐观预期。

4)航空预期仍处低位，增持航空。

风险提示：经济波动、行业政策、地缘形势、油价汇率、安全事故等。